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　　美国股市17年不涨，到底发生了什么？

　　巴菲特几乎从不在公开场合评论市场，无论是在他自己的股东大会还是接受记者的采访。但是在1999年，巴菲特连续四次公开评论市场。之后的故事我们也知道，纳斯达克在几个月之后见顶了。

　　最著名的一次是1999年11月22日接受《财富》(Fortune)杂志的访谈，并且是那一个月《财富》杂志的封面文章。在这一次的访谈中，巴菲特讲到了指数的表现到底和什么相关。

　　首先，定义什么是“投资”。巴菲特认为，投资就是用今天的钱去换取未来更多的钱，在将通货膨胀因素扣除掉以后。请记住这句话，这是巴菲特对于投资的定义。

　　然后，巴菲特讨论了一个问题：为什么1964年12月31日，道琼斯是874.12点，然后到了1981年，道琼斯依然是875点。17年的时间，道琼斯指数根本没有上涨。即使你像巴菲特那样耐心，但是任何人在一个17年没有上涨的指数面前，也会失去耐心。

　　但是在这17年之间，美国GDP增长了370%，财富500强公司的收入增长了6倍。可是，道琼斯指数根本没有反映经济增长。这一点和我们目前的上证指数很像，股票市场没有成为经济的晴雨表！

　　巴菲特认为，这背后一个重要的原因是利率的变化。我们做投资都知道，股票市场的估值和无风险收益率高度挂钩。无风险收益率越高，股票市场所提供的吸引力就越低。假设无风险收益率有10%，那么一个12%的股票市场隐含回报率就没有什么吸引力。毕竟通过持有政府国债能获得10%的收益率，为什么还要去买有风险但“仅仅”提供12%回报率的股票呢？任何一点无风险收益率的提高，都会影响资产价格。这一点从债券就能看到，对于利率水平变化反应非常迅速。长期来看，股票市场，房地产市场都会反应无风险收益率的变化。

　　巴菲特说，1964到1981年政府长期国债的利率大幅上升，从1964年底的4%，上涨到了1981年底的15%以上。利率水平大幅提高，打压了股票市场的估值水平。也就是说，股票市场的估值不断走低，这也解释了为什么这17年中，道琼斯指数毫无变化。

　　美国股市最牛17年，来自利率水平的下降

　　那么80年代初，有一个叫做保罗。沃尔克的人担任美联储主席。大家一开始都不喜欢这个家伙，但是今天，大家都要感谢他对于美国长期牛市带来的巨大贡献。沃尔克一上台就不断打压通胀，导致利率走势直接逆转了！巴菲特说，假设你在1981年11月16日投入100万美元到票面利率14%的30年期美国国债上。你一路持有，并且每一次分红后都将分红再投入进去。那么到1998年底，你在30年期美国国债投资的回报为，818万美元。这时候美国国债收益率只有5%。而这一笔投资的年化回报率超过了13%！

　　这个13%的年化回报率很高，但是如果你在1981年11月16日买入道琼斯指数，并且同样将分红再次投入进去，你持有到1998年12月31日，100万的初始投资会变成1972万美元，年化回报率达到19%。

　　这个17年是美国股票历史上回报率最高的17年。你在第一个17年买入道琼斯指数，持有17年是原地踏步。但是如果你错失了这第二个17年，就将错过美国历史上最大的牛市。这个17年股票市场回报率，甚至超过了你在1932年7月8日，大萧条底部买入41.22点的道琼斯指数，然后持有17年的回报率！

　　我们再来看看在1982年开始的大牛市中，美国GDP的增长在什么水平。事实上，这17年美国GDP的增长，并不如第一个17年那么强劲。经济增速是放缓的，但是股票市场出现了大涨。

　　不过巴菲特指出，还有一个指标出现了大幅改善：企业" target="_blank">企业税后利率占GDP的比重。在1981年底的时候，美国企业税后利润" target="_blank">利润占GDP的比重为3.5%。到了1998年底，美国企业的税后利率占GDP的比重接近了6%。从1951年之后，美国企业税后利率占GDP的比重基本上在4%到6.5%之间波动。