报告要点
5 月21 日，中信期货主办的黑色品种深度系列（双焦篇）在线上举行，来自煤焦产业的几位位嘉宾为大家分享了行业现状和逻辑观点，整体来看，均对近期市场维持乐观看涨的观点，同时也需警惕去产能环保政策落空的风险，以下为本次会议纪要：
摘要：
各位领导大家下午好，我是中信期货黑色研究员辛修令，首先感谢各位参加中信期货主办的品种深度系列会议，现在大家的时间都很稀缺，市场波动又比较大，因此，我们不定期举办这样的线上品种深度会议，邀请行业专家，分享行业的现状与逻辑观点，希望各位领导后期持续关注我们这个会议系列。
今天我们主要关注的双焦，我们看到今天焦炭的期货盘面又是再创新高。从5 月份以来，终端需求是持续旺盛，煤焦也是由弱转强，焦炭现货连续提涨。同时供应扰动不断，两会时间临近，山东“煤炭压减”政策、山西的环保限产，焦煤进口政策都影响市场预期。那么，高需求与供应扰动下的双焦市场后期将如何演绎，中信期货研究部邀请了煤焦领域的两位专家，从产业与投资角度对市场予以展望：首先介绍一下今天的参会嘉宾，分别是东岭集团高级顾问陈浩陈总；中国煤炭资源网研究总监李小龙李总；以及我们中信期货黑色研究员姜秀铭。
一、主题演讲环节：
发言嘉宾1、姜秀铭 中信期货 黑色研究员
各位领导大家下午好，我是中信期货黑色研究员姜秀铭，感谢大家参与我们双焦深度沙龙。对双焦来说，作为一个产业链上游品种，目前自身供需格局的驱动是一方面，另一方面也受到整个黑色产业链走势节奏的影响，而现阶段黑色产业链中分歧最大也是市场最关心的点就在于高位需求是否能持续。我向各位领导汇报一下我所了解的情况和近期的一些主要逻辑，供各位领导参考。
第一， 大家都知道近期需求好，那么到底好到什么程度？
我们从总量和结构性比价角度进行分析：建材端，5 月以来螺纹表需高于去年同期17%（建材合计13%）左右，但年初至今累计同比仍低于同期12%；从比价来看，近期华东螺纹一三线品牌价差明显收窄，侧面印证了建材需求较为强势；热卷年初以来累计同比低于去年同期5.2%，中板累计同比微增，板材整体-4%；中厚板受基建桥梁建设、储油罐建设等等带动，今年需求持续较强，普卷需求受基建端钢结构、直观需求支撑也表现比较好，近期随着下游汽车、家电销售回暖，冷卷需求好转，冷热卷价差逆季节性反弹，为热卷需求带来边际增量。
第二， 需求为什么好，支撑因素有哪些？
建材端：关键是在资金的配合下进行旺季赶工，叠加一部分建筑业新规对建材需求的边际带动。4 月小松挖掘机开工小时数143 小时，高于2019 年全年各月水平，说明赶工切实存在；4 月地产投资明显回升，在新开工增速仍较为低迷的情况下，基建投资的回升可以认为主要由存续施工的赶工带动。再来看基建端，发力非常明显，去年对基建资金形成拖累的项目中，非标和城投债都有明显改善，在国内信贷环境比较宽松的情况下，国内贷款也有明显增量，同时为了对冲疫情干扰，地方政府出让部分优质土地，带动了政府性基金支出的回升；而专项债提前发行、且大幅向基建领域倾斜则成为最主要的资金增量，从资金来源看，1-4 月基建到位资金同比增长高达8%，预计全年可以达到10-15%左右。
板材端：4 月挖掘机销量同比60%，1-4 月累计同比10.5%。从工程机械销售的传导过程来看，挖掘机是开工前期阶段的重点设备，挖掘机销量较好，后端起重机、混凝土机械、平地机等的销售也会逐渐改善。基建发力+更新换代需求+查超，支撑重卡销售放量，据了解经销商库存极低，部分企业已经满负荷生产。刺激消费政策下，汽车、家电销量边际改善。
第三，有哪些潜在因素可能会影响需求的持续性？
首先是地产端用钢强度持续性存疑。1-4 月新开工累积同比-18.4%，4 月当月同比-1.3%，新开工增速恢复情况不及预期。1-4 月新开工大幅回落已经尘埃落定，对下半年的用钢需求形成明显拖累。1-4 月地产销售面积-19.3%，4 月当月-2.1%，地产企业资金结构发生变化：销售回款严重下行，更加依赖企业发债、国内贷款。
考虑疫情冲击下收入预期变化、居民高杠杆率、棚改货币化减量等因素，预计全年销售难有明显改善。
近期市场担心4 月拿地数据回升是否会传导至新开工端呢？我认为影响较为有限。关于拿地的传导还要考虑土地库存的因素，其实从去年开始，拿地的传导就有明显的钝化；而且在销售回款减弱、资金偏紧的情况下，没必要多拿地，因为回款周期很长；之所以还是多拿了是因为地方政府释放了部分有优质土地，土地购置费用增速高于土地购置面积增速，也可以印证；这种释放后劲是不足的，从周度的高频数据来看，5 月之后土地成交面积已经出现了明显回落。
其次，是地区间需求明显分化与淡季因素相叠加：除权重较低的西北地区外，新开工较好的地区主要是华东、华南部分省市，这一点从北材南下到货量数据也可以得以验证。新开工体现未来用钢强度的潜力，北材到货量体现当前现实需求。
而长江以南地区是季风雨带、华南及江淮准静止锋主要影响区域，受淡季因素影响最为显著。
其三，海外潜在回落风险，特别是发达经济体需求向国内制造业传导。发展中国家的第三波疫情侵袭，全球疫情短期难以结束。
最后是建筑业新规基数问题，去年七月后建筑业新规实际执行导致用钢基数抬升，从而对需求增速的提升作用将明显减弱。
以上就是我对近期黑色终端需求情况的分享，谢谢各位领导收听。
发言嘉宾2、陈浩 东岭集团 高级顾问
今天给大家分享两点，第一是市场的简述，第二是操作上建议，仅代表我个人的观点：
我们先说下近期的市场，从四月中旬开始，焦炭的库存就是一直下降的，四月底山东停了 2 个焦化厂，5 月1 号孝义4.3 米焦炉开始限产，5 月6 号高速开始收费。以前我们认为上涨也就是100-150 的幅度，不会有大涨的幅度，到现在我们的观点变了，现在看涨比较高，因为焦炭的供给量是减少的，但是高炉的产量是不断增加的，其实没有山东限产，焦炭的上涨应该也是比较多的，现在山东“以煤定焦”，如果完全执行，市场有的预估影响焦炭800-1000 万吨，我们觉得没这么多，就是减少个10%，焦炭价格上涨不是三四轮，焦炭涨7 轮、8 轮、10 轮都是有可能的，因为山东没开始执行，总库存就是降低的，如果山东一年800 万吨，那一个月就是80 万吨，叠加以前每月减少的20-30 万吨量，一个月减少100万吨，这样供需缺口就比较大，每个月20 万吨左右的进口量难以去补充。
还有就是山西6 月1 号之后煤矿要进行安检，只要把煤矿超产打掉，焦煤价格就不会下跌，而去开始反弹，另外就是欧美的复产，现在处在复产的过程，这也是我们认为这波反弹比较大的原因，因为对焦炭的用量也多了，海外能出口到中国的焦炭量也变少了。
分品种方面，我们先看焦煤，先要知道焦煤为什么下跌，因为前期煤矿都复产，焦炭价格又是不断下跌，焦化厂不断去库存。第二就是煤矿储存能力问题，大部分还在筒仓放，筒仓满了就降价去卖，或者被迫减产。第三是进口价格对市场的压制，市场都去对标最低价的煤炭，焦化厂也会观望减缓采购。第四是超产的影响，疫情结束后，很多煤矿都超产，造成煤矿库存非常高。因此所有的压力都集中在煤矿，贸易商不买货，焦化厂不囤货。
焦煤如果想反转，只能各环节去补库。还有几个因素是煤矿的检查，超产得到控制，进口减弱，两会的影响出来，如果两会的煤矿停产与山西6 月1 号的安全检查连起来，那对焦煤的影响可能更大。
洗煤厂库存低，焦化厂焦煤库存低，焦化厂有意的开始补库了，港口的焦煤库存、焦化厂、钢厂焦煤库存现在港口库存回升，是因为焦化企业主动补库，贸易商去补库，不是被动累库，数据上焦化厂还比较低，这样如果都去补库，焦煤的反转也是很快的。
现在焦化利润比较好，山西利润150-200，山东多的有300，焦化厂订单普遍在7 天以上，而焦煤库存都还比较比较低，后面补库是一定会有，焦煤的反转也是可以期待的。
微观上看，现在焦化厂焦炭库存都还比较低，都是车等货，等着装车。华北华东的钢厂焦炭降库存很多，有的开始催货，钢厂补库其焦炭库存还在降低，那就是焦炭供给出了问题，华北华东，只能等焦化厂直发，不好从港口采购。个别钢厂用进口补库，每个月就15 万吨的进口量，国外钢厂也复产，对焦炭的需求也增加，那进口量也会降低，想买进口量也不会增加，对当前的市场影响不大。从钢厂的日耗看，华北钢厂恢复至14 天库存要到6 月中旬。如果山东减产、焦煤再发酵，会更推动焦炭涨价。
关于最近的限产，山东煤炭压减，我们也有部分思考，焦化厂买煤都是8-10个水分，如果把水分变干基，卖焦炭去按干基结算算，那么影响也就5-10%，影响没那么大。孝义限产事发突然，持续时间不好说，除了这些限产的企业，因为其他焦化厂都是满产，让他们提产量也比较有限。在新的焦化厂投产前，焦炭产量增幅不大，但是高炉还是有点增量，供给还是偏紧的，对焦炭的价格趋势还是向上的。
进口方面，市场在下跌的时候，都盯着最低价，在上涨的时候，进口对市场影响不大，除非有非常大的量。那是不是没有利空因素呢，也不是没有，疫情对经济的影响还在持续，收入下降是明显的，对长期需求影响还会有，我们不用看太长，7 月1 号前影响小就行，
新增产能的进度也慢，像太原地区的新增，投产要9 月-10 月了。另外就是梅雨高温，高温天气一般是8-9 月，7 月1 号前，影响也是小，梅雨天影响南非，即便影响南方，北方需求增量能对冲南方减量。6 月份初肯定有进口煤到岸，进来的量还是小，只要低于市场价，都能卖掉，山西焦煤都在补库了，洗煤厂的储存能力大，后面看好焦煤。唐山环保问题，没法预测，因为是政府行为，只能去关注，出来政策后再分析的调节。
操作方面，对于企业来讲，建议买现货焦煤，暂时不空09 焦炭，找利空因素出现后，再去空焦炭。因为现在焦化厂利润高，也有补库需求，洗煤厂低库存情况下，遇到上涨会进行存储。从投机角度来看，这次我主要关注30-40 天的短期市场，已知的政策利多因素是大于利空因素的。逢低做多比做空的安全边际高。
今年的盘面始终围绕港口现货价格波动，可以找盘面估值低的时候做多。我们现在已知的信息，就是利多因素正在一个发酵期，其次就是有些利多因素的时间还没到，比如煤矿安监政策、山东以煤定焦，想做空还需要耐心等待，
发言嘉宾3、李小龙 中国煤炭市场网 研究总监感谢中信期货邀请，我今天的话主要也是讲双焦，刚才其实陈老师讲的非常详细了，我主要把当下的一些实际情况跟大家做了一个分享。
首先看一下煤炭的产量，19 年是同比增长4.2%，从2016 年开始到现在是持续去产能的过程，产区的集中度是进一步提高，山西、内蒙、陕西、新疆这4 个地方产量基本上占到了全国的77%左右。从焦煤的产量来看，从去年开始精煤的产量增速是低于原煤，洗出率在40%左右，所以原煤产量增加，但它的洗选率是下降的，煤质在恶化。
从分省产量来看，山西煤炭产量又重回第一，原因有新增产能的投入，比如去年山西同煤，核增量是1000 万吨，从1-4 月份的产量数据来看，我对于后期的煤炭市场价格，还是比较担忧的。因为陕西、内蒙产量的提升空间还是比较大的。
这两天现货动力煤从470 到520，涨了50 块钱。实际随着价格的持续增加，利润的改善以后，产量释放也会非常快，现在是比较特殊，5 月底全国各地的话推出了安全检查，煤矿安全产量有一些影响，尤其对于民营煤矿的一些影响。短期供应减少以后，对价格会形成一个支撑，但开完两会以后，产量会恢复增加，对于煤炭的价格形成一个很大的压力。
进口方面，蒙古煤1-4 月份的产量是同比去年下降了47%，因为受疫情的影响，它的煤炭生产还是有很大的影响，1-4 月份出口的量下降了64%。通关基本上5 月份维持在400 辆，俄罗斯产量也有8.3%的下降，基本上产量都是处于下降的一个状态，这是一个进口情况。
4 月份全国的进口增加了22.3%，1-4 月份累计增长了26.9%，基于这种进口煤持续增加的现实，5 月份市场传闻各种版本的限制进口煤，但是实际上，市场进口的量其实没有受到太大的影响。对于焦煤来讲，主要还是关注澳洲焦煤，前期价格持续性的下跌，跌到110 美金以下，市场也关注澳洲矿矿方会不会有减产的动作，我们了解下来，煤矿现在的利润还是比较可观的，也不会去主动减产。
但是后期进口煤会不会采取一些措施呢？这是上升到了一个政治层面的事情。从我这边了解到的情况，大概率还是会有一些动作。主要针对进口焦煤，如果限制进口焦煤的话，会导致沿海钢厂焦化企业的采购转变，国内焦煤的价格的止跌反弹，这个也是需要关注的。从4 月份国内的进口煤情况看，蒙古煤是大幅度下降，刚才也说了疫情影响，另外也是因为国内需求的低迷，其实焦煤的旺季，也就2 月份。当时因为疫情的影响，下游焦化厂开工不足，导致了需求的下降，也还有一部分原因是煤矿复产较慢，导致了供应的紧张，所以后期如果国家去限制澳洲进口焦煤，国内的采购量增多以后，会不会因为焦煤供应紧张而导致焦化厂开工率下降，这个也是关注的一个点。
澳大利亚的话是4 月份，累计同比增长的是83%，进口量是持续上升的状态。
从现有数据来看，焦煤整个环节的库存都有小幅的回升，其实刚才提到的洗煤厂库存低，或者是焦化厂库存低，并不是因为煤矿的供应紧张，而是采购太宽松了，所以我认为有一些煤种的压力还是比较大的，尤其今年山西的产量恢复较快，下游焦化企业限产，对于焦煤的去库也有很大的影响。
进口煤通关时间延长的话，国内焦化厂会转采地方焦煤，后期需期待进口煤政策的落地，如果单纯从国内的供需形势来看，我不认为焦煤具备大涨的前提，因为供应是短期收紧的，是因为政策要求保安全，后期的安全检查是常态化的。
所以目前没有进口煤政策的情况下，焦煤的压力还是会非常大。但是一旦后期禁止采购澳洲焦煤政策落地，这个就转向了，因为澳洲煤是骨架煤，低硫，强度也可以。
焦炭产量方面，1-4 月份产量下降了2.9%，降幅收窄了一些，因为整个焦煤的供应恢复以后，开工率有增加。但现在山西地区，像吕梁、临汾还有晋中都开始有限产，这种短期供应紧张会支撑价格的上涨。山东省以煤定焦或者是焦炭去产能的问题，大家也看到山东去年的执行是不打任何折扣的，所以控制煤炭消费总量这个政策是没有任何疑问的。但是后期会不会执行以煤定焦，我觉得要打一个问号。如果以煤定焦，那会造成区域性的焦炭供应紧张。6 月份可以关注一下江苏省的焦炭去产能问题，大概是480 万吨的产能量。5-6 月去产能再叠加环保限产，对焦炭现货价格是很强的支撑。
焦炭出口是持续下滑的状态，2018 年每个月有70 万吨，现在每月也就30 万吨的量，而且每月有十几万吨的进口量，基本上可以不太去关注，市场下行的时候，出口会助推下跌。后期海外的复工复产是一个关注的点，如果是看多市场的话，它算是一个助推剂。
最近总库存是下降，港口库存是回升的状态，实际上还是库存的转移，从产地到港口。现货价格已经提了两轮总共100，下周估计要提第三轮，下游钢厂采购的价格落地比较快，日照港的话现在成交价格在1750~1780，第三轮提涨应该没有太大的问题，因为预期还是比较强的。
看一下后期可能市场关注的几个点：山西去产能，每次开会大家都会说，但都是雷声大雨点小，更多是一些企业的整合，做一些产能的兼并重组，所以山西去产能对于产量的实际影响并不是太大。
从今年的政策来看，5 月份可能是一个节点，9 月份可能是一个节点。临汾2020 年是580 万吨的目标任务。运城是提高大机焦的比例，晋中今年是588 万吨的目标，如果真按政策要求的严格，那上涨就毋庸置疑，但是当前这个阶段，山西去产能的影响看不到，可能到了9 月下旬以后，金九银十时期山西去产能可以作为一个题材。
山东5 月底如果是以煤定焦的话，必将造成焦炭供应的缺口。江苏2019 年到2020 年，刚才我说了6 月份可能有480 万吨产能的退出。河北2020 年的任务是压减焦炭产能500 万吨，这样的话去产能叠加，新增产能，后期会不会造成供应的缺口，我觉得主要还是体现在9 月份、10 月份，在这之前的话是看不到的，因为今年的话疫情延长了开工的进度。
两会期间安全生产对于煤炭供应的一个短期影响。不管是对于动力煤还是焦煤，都是一个短期的，没有持续性。冲击地压事故产能核减主要是影响山东地区的供应，今年还是在继续执行。这种区域性的影响，更多影响气煤比较多。
从国内的资源来看，配焦煤供应还是比较宽松的。从2016 年到现在，整个高低硫煤价格的分化比较严重，波动的区间也在进一步的收窄。期货去年关注蒙古煤，因为蒙古煤的进口量去年超过澳洲煤，而且对市场价格的敏感度更高，今年因为疫情导致海外需求下降以后的话，期货盘面就是找成本最低的，以澳洲焦煤去做对标。所以之前我给出的价格区间在1030~1150，这两天反弹突破了1150，后续价格能否进一步上涨的话，主要就是取决于进口煤政策能否落地。如果落地，仓单标的应该选择山西混煤和蒙古煤，现在唐山这边蒙古煤1200 左右，所以盘面价格上1200 的压力还是会比较大。
如果是单纯靠国内的安检，减产去支撑这个价格的话，我认为是非常的难。
随着疫情的恢复，蒙古煤的通关也会增加的，这个是需要考虑。所以对于焦煤如果去做空，唯一的风险因素就是澳洲焦煤进口政策会不会落地。如果落地，就能往上冲，盘面价格1250 是很强的压力。焦煤价格的上涨，更多是看焦化厂利润的改善，焦化厂利润改善以后的话，会不会主动去补库，造成的价格的止跌反弹，但是大涨的机会比较小。现在焦化厂的平均利润200 左右，有的企业利润更高一些，因为最近入炉煤成本降的比较多。
对于焦炭后期来讲的话，我觉得没交今年的主线的话，主要是围绕焦化去产能去操作，影响因素在于钢厂利润和去产能情况，长期来看，做多焦化厂利润可以作为配置，因为去产能，焦煤的消费是下降的。节奏上，五月份山东去产能落地；六月份江苏省内去产能。
再说一下动力煤，从2007 合约盘面从470 反弹到553，再往上看，后期利润肯定是对应的产量增长。动力煤现在这个阶段，首先是大秦线检修，第二个特高压检修，第三个两会期间的安全减产，第四是进口煤的一个影响，第五是日耗的回升，区域性的用电消费是非常好的。因此，短期看不到动力煤下跌的因素，当下是一个供应缩量，需求持续上升的状态。短期来看还是逢低做多，迎峰度夏这个阶段过去以后，陕西和内蒙的产量恢复会非常的快， 9 月份高点去做一个回调也是非常好的策略。
二、问答交流环节：
问题1：前面焦煤跌，焦炭又提涨，焦炭利润已经比较高了，如何看焦化利润走势区间？
李小龙：现在现货利润200 多，不如去做盘面的煤焦比，如果看好焦化去产能，我认为盘面煤焦比如果1.65 左右，基本就是高位了，1.7 是极限。对于盘面来讲，我喜欢去看绝对价格，按出厂价格去折算，到港口仓单算下来的话，盘面也就是一个平水状态。如果按照港口的准一价格去折仓单，可能是1930 1950，现在盘面是1850，再往上是去1930。
问题2：疫情对一季度国内经济影响还是比较大的，如果政策基调是稳经济、保就业，焦化去产能是否会与这些政策冲突？去产能、新投产错配的时间点大概在什么时间？
李小龙：我主观来看，以往山西不管是煤炭行业去产能，还是焦化企业去产能的话，他都会提前做一些人员分流，就业问题没必要过多的去担心。错配的时间点，更倾向于在6 月下旬，江苏去产能会是一个助推剂，因为18 年到现在，江苏和山东去产能是实实在在的执行，而且产量会看到明显的下降。
问题3：今年焦煤的库存压力都在煤矿端，如果焦化厂和钢厂集中补库，焦煤的反弹高度大概有多少？
陈浩：因为我们要去做焦炭，所以才关注的焦煤。我们现在有几种假设，第一种假设，进口煤保持原状，只要是国内的煤开始减产，那么它回归到去年的同期价格应该问题不大。当前焦化厂的利润了已经很高了，而煤利润一直是最高的，今下已经跌了很多，再涨150 还是有可能的，可能上涨多了再去回调。
问题4：如何看焦化利润的运行区间？
陈浩：这个要分开去讲，第一个是山东焦化去产能，那么对焦煤的影响并不是很大。焦炭量供给量少了，那么焦煤供给量还比较大，那么在这种情况下，焦化利润扩大空间比较大。276 政策开始时，焦化厂的利润到了500，钢厂的利润是0，因为供给短期内的缺失。
如果焦煤也今年是形成276 这种情况，比如到7 月份，真的限产特别严了，煤矿管控的也特别紧，洗煤厂、焦化厂、钢厂都在补库，不排除短期内发生这种类似情况，但绝对不会像276 时期涨那么高去。因此，焦炭利润维持现在已经是很不错，要是山东去产能，扩大到500-600 不是没有可能。 (责任编辑：admin) |